MSCI食品饮料入围标的国际对标系列:雀巢,伊利可

2019-10-07 作者:股票   |   浏览(63)

化工行业龙头个股纳入MSCI指数意义重大,估值有望向国外公司看齐:前期A股被纳入MSCI新兴市场指数,共有222只个股入选。化工行业被纳入的公司有万华化学、康得新、君正集团、盐湖股份、玲珑轮胎、金正大等,这些公司大多是细分行业内的全球龙头,比如万华化学的MDI产能全球首位,康得新是光学薄膜龙头,盐湖股份是国内钾肥行业龙头,金正大是复合肥优质龙头,玲珑轮胎是半钢胎行业的领军。入选MSCI长期有利于吸引海外资金,优化投资者结构,龙头公司的估值有望向海外看齐,本文梳理了万华化学对标公司巴斯夫的发展路径,向投资者提供参考。

化肥行业龙头个股纳入MSCI指数,估值有望向国外公司看齐:MSCI2017年6月宣布从2018年6月开始将中国A股纳入MSCI全球指数,共有222只股票入选。按照申万一级行业分类,有7只股票属于基础化工行业,其中化肥农药行业的有两家公司,金正大和盐湖股份,前者为国内复合肥龙头,后者为国内钾肥龙头。入选MSCI长期有利于吸引海外资金,优化投资者结构,龙头公司的估值有望向海外看齐。加拿大加阳公司是国际化肥行业巨头,业务模式垂直一体化,业务范围涵盖多个国家和地区,产品品类丰富,本文梳理了金正大对标公司加阳的发展路径,向投资者提供参考。

食品饮料龙头个股纳入MSCI指数意义重大:前期A股被纳入MSCI新兴市场指数,共有222只个股入选。食品饮料8只个股入选,其中白酒四家公司分别为茅台、五粮液、老窖、洋河,非白酒公司为伊利股份、海天味业、双汇发展、青岛啤酒四家。入选MSCI的4只非白酒个股均为各个细分子行业的A股龙头,入选MSCI长期有利于吸引海外资金,优化投资者结构,龙头公司估值有望向海外看齐,因此我们对四只龙头个股进行的国际可对标公司发展路径进行归纳总结,提供一定借鉴意义。

    巴斯夫:万华化学可对标的化工巨头。巴斯夫成立于1865年,是全球规模最大的化工企业,化工方面收入连续10年排名化工企业第一,市值超过800亿欧元。公司有6个一体化基地,352个生产基地,在全球超过80个国家设立了子公司。2011-2015年营业收入稳居700亿欧元以上,2016年受原油价格影响降至575.5亿欧元,但仍保持全球第一。

    加阳公司现状:行业低迷中谋求转型农服和农业大数据平台,零售业务营收占比逐年扩大。加拿大加阳公司是全球最大的化肥零售商,公司的主营业务主要分为零售业务和批发业务,近年来零售业务快速扩张,零售业务营收占比从2004年不到40%增加到2016年的86%。公司在全球设有1500个零售服务点,分布在南北美洲和澳大利亚。美国是零售业务毛利率主要来源(73%)。零售业务在销售第三方产品的同时积极推广公司自主品牌,目前拥有46个自有产品品牌。农业金融服务已经成为零售业务的新拓展方向。公司建立了ECHELON精准农业平台,为农户提供精准数据、精准服务和精准产品。公司批发业务主要是氮磷钾肥的生产和批发销售,业务范围涵盖北美洲、南美洲、欧洲及非洲地区。目前拥有4549千公吨的氮肥产能、1170千公吨的磷肥产能和3024千公吨的钾肥产能。主要生产设施和主要用户均集中在加拿大和美国。公司已经通过并购布局欧洲、非洲和亚洲地区。受粮价和化肥价格下跌的影响,公司近年来批发营业收入增长停滞甚至萎缩,但零售业务仍然快速增长,因此整体收入较为稳定。

    雀巢:伊利可对标的综合食品集团。雀巢以婴幼儿食品起家,目前已经成长为国际领先的婴儿食品、乳制品、饮料和饮用水等多样业务协同发展的综合食品集团,旗下拥有2000多个品牌,业务遍布全球191个国家。2016年公司的营业收入达到897.86亿瑞郎,净利润达到85.31亿瑞郎。其中冲泡和液体饮料业务收入占比22.12%、营养和健康业务收入占比16.81%、奶品和冰淇淋业务收入占比16.02%、预制食品和烹调产品业务以及宠物食品业务的占比分别为13.58%和13.49%。按照销售区域,美洲地区和欧洲、中东、北非区的收入占比最高,分别为29.35%和18.10%。

    2016年,公司五大业务领域中功能性材料与解决方案占总收入的33%,特性材料占26%,化学品占23%,农业解决方案占10%,石油与天然气占5%。公司的主要市场在欧洲,2016年欧洲区销售额占比达43%(不含石油天然气),北美区和亚太地区分别占26%和22%,南美、非洲与中东地区占9%。

    龙头公司的成长路径:“扩张+转型+合并”造就全球化肥龙头及领先的农业解决方案提供商。加阳前身是成立于1931年的克明克肥料公司,更名前公司以化肥的生产制造为主,通过自建工厂不断扩大产能,扩张以美国为主;1995年更名后公司转型向下游零售业务和农业服务扩张,积极的大量并购和扩张包括农业服务在内的零售业务,并积极开拓北美以外的市场。公司2016年宣布将与加拿大钾肥公司(PotashCorp),合并预计在2017年年内完成。合并后的新公司将拥有全球最大的氮肥产能和钾肥产能,磷肥产能也名列前茅。新公司在全球化肥行业具有举足轻重的地位,将成为世界一流的农资农服综合供应商。

    雀巢成长路径:多品类布局+区域扩张,外延内生并举。自雀巢成立以来,通过内生或者外延方式的产品品类扩张以及销售区域扩张,成为不断驱动公司收入增长的核心驱动因素。

    龙头公司成长路径:一体化战略&内生外延双重扩张。巴斯夫屹立不倒保持全球领先的核心驱动因素在于公司的垂直一体化战略和不断外延并购。公司倚借其上游石化装置生产的基础化学品,形成了全球范围的生产网络,并向下游纵向发展中间类化学品和精细化学品等核心业务,通过兼并上下游企业,形成庞大的“生产链”,并不断调整产品结构,及时剥离盈利能力较弱的业务;1990年以来,公司进行了20多次收购,实现了核心业务的更替。

    金正大与加阳财务指标对比:估值PE/PB水平接近,金正大盈利能力强劲。加阳公司目前市盈率维持在20倍左右,市净率维持在2倍左右;金正大经历了2015年估值高峰后目前市盈率也维持在20倍左右,市净率维持在2~3倍之间,估值水平与加阳接近。从盈利能力上看,金正大的ROE和ROIC总体均优于加阳,且营收近5年的CAGR为20%,成长能力强,而加阳公司由于近几年化肥行业的低迷营收增长停滞略微有些下滑。从现金流来看,加阳自由现金流充足,而金正大过去五年处于产能建设投放的高峰期,资本支出较大,导致自由现金流波动较大,现金流情况弱于加阳。

    按照不同阶段的业务重心不同,我们将雀巢分为初始发展期、快速成长期、成熟期以及稳定期四个阶段,其中在初始发展期,公司以婴儿食品起家,通过强强联合迅速扩大规模;在快速成长期,开始拓宽产品线、加快全球化布局;在成熟期,持续推进多样化经营;在稳定期,公司在新兴市场上发力,完善细分价值链、补足短板。

    现今巴斯夫在中国已经有四个生产基地,其中南京基地为巴斯夫六个一体化基地之一。伴随着中国经济高速增长,巴斯夫在大中华地区的战略布局收获颇丰。

    金正大:国内复合肥龙头,行业机遇困境并存,建立金丰公社,开展后端农服业务。金正大是国内复合肥行业龙头,新型复合肥开发能力最强,同时国际化战略不断推进,致力于国内国外渠道、技术和产品的协同。复合肥行业目前面临增长缓慢的困境,另一方面由于环保压力和竞争的白热化,行业集中度不断提升,龙头企业受益。借鉴加阳的经验,转型农服是未来打破复合肥企业发展困境的有效途径,近期金正大成立金丰公社,欲整合行业上中下游资源,打造全新的“制造+服务+农业大数据”的种植业经营模式。

    估值及分红对比:对比雀巢、伊利仍有估值折价。从分红率来看,1988-2016年雀巢平均分红率为47.06%,2008年之后呈现出稳步提升的趋势。伊利1996-2016年(剔除2007-2010四年)的平均分红率为42.16%,两者相差不大,同时2011年后伊利的分红率提升明显,2016年的分红率达到64%。从估值来看,伊利近年来估值水平相对稳定,PE(TTM)保持在20-25倍区间,雀巢2016年4月后有明显上扬,2016年之后PE(TTM)保持在30倍左右。

    财务指标对比:对标巴斯夫,万华估值正处其估值底部,盈利能力强劲。近年来巴斯夫的PE集中在10-20倍,PB在2-3倍;历史ROE均值在15%,ROIC均值也在11%,长期保持了较强的盈利能力;股息率近几年稳定在4%左右,有稳定的派息能力;每年经营活动现金净流入均大于60亿欧元,强劲的制造现金流能力保证了内生外延,近5年资本支出均超过40亿欧元。MDI龙头万华化学PE保持10-30倍,PB集中在3-5倍;ROE历年均值30%,ROIC均值17%,盈利能力超过巴斯夫;万华化学自2010年起,经营活动现金流净流入逐年增长,2016年达63.5亿元,同比增速高达80%;近4年资本支出均超过40亿元。根据我们预测,目前万华化学PE仅10倍,对应巴斯夫或其历史平均PE均处于底部,估值切换空间巨大。

    伊利股份:国内乳制品龙头地位稳固,综合食品集团渐行渐近。目前伊利在国内常温奶的市占率水平超过30%,且仍然呈现稳步小幅提升的趋势,国内乳制品行业的龙头地位稳固。

    万华化学:MDI行业寡头垄断格局不变,盈利中枢不断上移。公司拥有MDI产能180万吨,世界市场占有率达28%,全球第一且成本亚洲最低。目前MDI市场全球每年需新增供给40万吨才能满足需求,现阶段实际新增供给有限,且未来几年几乎没有其他新增产能,全球20年以上老旧装置超过50%,行业保持寡头垄断格局。公司MDI及石化产品盈利持续向好,六大事业部成长空间巨大。

    在国内乳制品行业进入平稳发展期的背景下,产品结构升级成为驱动公司增长的核心因素。

    同时公司品牌运作能力和渠道管理能力为行业最优之一,未来有望通过多品类的布局实现从乳制品生产企业到健康食品综合集团的跨越。

本文由澳门大阳城娱乐登入发布于股票,转载请注明出处:MSCI食品饮料入围标的国际对标系列:雀巢,伊利可

关键词: